Tác giả bài
viết là ông Robert Barro, GS kinh tế học tại ĐH Havrad và là một thành viên kỳ
cựu của Viện Hoover, ĐH Stanford
Gần đây đã có rất
nhiều bài báo nói về các ưu nhược điểm của chương trình nới lỏng định lượng lần
hai (còn gọi là QE2) của Fed.
Nhưng thẳng thắn ra
thì đa số các ý kiến này đều thiếu một khuôn khổ phân tích rạch ròi về các vấn
đề trọng yếu. Bài viết này nhằm cung cấp một khuôn mẫu như vậy
FED, với đại diện
là chủ tịch Ben Bernanke, đang lo ngại về sự phục hồi kém của nền kinh tế và
đặc biệt là bởi khả năng giảm phát trong tương lai.
Để đối phó với
khuynh hướng này, Fed dự định sẽ một lần nữa nới lỏng chính sách tiền tệ (bơm
thêm tiền). Những kết luận chính mà tôi rút ra được là:
-
Trong hoàn cảnh hiện
tại với lãi suất danh nghĩa ngắn hạn xấp xỉ 0 thì nới lỏng chính sách tiền tệ
thông qua nghiệp vụ thị trưởng mở sử dụng trái phiếu chính phủ sẽ
không có tác dụng gì (Fed cũng đồng tình với quan điểm này).
-
Nới lỏng chính sách
tiền tệ thông qua nghiệp vụ thị trường mở sử dụng trái phiếu chính phủ dài hạn
có lẽ sẽ được mở rộng. Tuy nhiên hoạt động này tương đương với việc Bộ Tài
chính rút ngắn thời gian đáo hạn của các chứng khoán nợ chưa thanh toán. Không
rõ tại sao mà Fed, chứ không phải là kho bạc, lại dính đến vấn đề đáo hạn của
các khoản nợ.
Vấn đề quan trọng
nhất (mà FED biết rõ) là chiến lược rút lui để tránh lạm phát khi nền kinh tế
đã cải thiện và lãi suất ngắn hạn danh nghĩa không còn bằng 0.
Một chiến lược rút
lui thông thường sẽ dựa trên nghiệp vụ thị trường mở thắt chặt, nhưng vấn đề ở
chỗ chiến lược này kìm hãm sự phục hồi của nền kinh tế.
FED tin rằng đưa ra
mức lãi suất cao hơn cho các khoản dự trữ sẽ giúp nền kinh tế khôi phục mạnh mẽ
hơn mà vẫn tránh được lạm phát. Tôi cho rằng quan điểm này là không chính xác. Tôi
cho rằng:
-
Trong chiến lược rút lui,
việc nâng lãi suất các khoản dự trữ lên khi lãi suất trái phiếu kho bạc ngắn
hạn tăng sẽ giống với nghiệp vụ thị trường mở thắt chặt trong đó FED sẽ cắt
giảm các khoản dự trữ cùng với số trái phiếu ngắn hạn mà họ nắm giữ. Vì thế
việc tăng lãi suất các khoản dự trữ cũng "thắt chặt" như chiến thuật
rút lui thông thường.
-
Chúng ta có thể so sánh
với một chiến thuật khác trong đó Fed giảm lượng dự trữ và số trái phiếu kho
bạc dài hạn đang nắm giữ. Hoạt động này tương đương với chiến thuật trên cộng
thêm việc kéo dài thời gian đáo hạn của các chứng khoán nợ chưa đáo hạn của Bộ
Tài chính, điều mà Bộ Tài chính có thể tự thực hiện mà không cần sự giúp đỡ của
FED.
Kể từ tháng 8 năm
2008, Fed đã mở rộng bảng cân đối kế toán tới 100 tỷ USD. Do vậy, FED có thêm
xấp xỉ 1000 tỷ USD (hầu hết là chứng khoán đảm bảo bằng các khoản vay thế chấp mua
nhà, tuy vậy, câu chuyện đó xin dành cho một dịp khác).
Về nợ phải trả
trong sổ kế toán của Fed, dự trữ vượt định mức có lãi suất gần 0 đã tăng tới
gần 1000 tỷ USD.
Các tổ chức sẵn
sàng nắm giữ khối lượng khổng lồ các trái quyền không có lãi suất này bởi sự
suy yếu của nền kinh tế; đặc biệt cuộc khủng hoảng tài chính đã làm tăng mạnh
nhu cầu cho các tài sản rủi ro thấp như là các khoản dự trữ tại Fed.
Vì nhu cầu này tăng
cao nên dù bơm nhiều tiền nhưng vẫn chưa có lạm phát.
Đối với các tổ chức
nắm các khoản dự trữ tại FED, những khoản dự trữ vượt định mức gần như tương
đương với trái phiếu chính phủ. Do đó, lãi suất ở hai dạng tài sản phải gần
bằng nhau; trong hoàn cảnh hiện tại, cả hai lãi suất này đều xấp xỉ 0.
Nếu FED thực hiện
các nghiệp vụ thị trường mở nới lỏng thông thường trong đó họ sẽ mua vào các
trái phiếu bằng cách tạo ra thêm các khoản dự trữ (in thêm tiền), thì khu vực
tư nhân sẽ nắm giữ nhiều tiền và ít trái phiếu hơn.
Bởi các tổ chức xem
2 trái quyền này là như nhau nên sẽ không có tác động gì lên nền kinh tế; nghĩa
là không có tác động gì lên mức giá, GDP thực tế và các chỉ số khác.
Nếu Fed thực hiện
QE2 thì họ sẽ cần phải thêm việc bán các trái phiếu chính phủ ngắn hạn và mua
các trái phiếu chính phủ dài hạn vào nghiệp vụ thị trường mở thông thường.
Trái phiếu ngắn hạn
và trái phiếu dài hạn không giống nhau, trái phiếu ngắn hạn có lợi suất 0.1%
trong khi trái phiếu dài hạn 10 năm là 3%.
Họ hy vọng số lượng
trái phiếu chính phủ chưa đáo hạn (ở bên ngoài Fed) ít đi sẽ làm chúng tăng
giá, tương đương với việc giảm lợi suất dài hạn. Lợi suất dài hạn giảm có thể
thúc đẩy tổng cầu.
Lý luận này có thể
đúng nhưng như đã lưu ý, nó phải giống như việc Bộ Tài chính thay đổi cơ cấu
đáo hạn các khoản nợ của họ; nghĩa là vay bằng các chứng khoán nợ ngắn hạn
nhiều hơn và các chứng khoán nợ dài hạn ít hơn.
Chiến lược rút lui
được thực thi khi nền kinh tế đã cải thiện và do đó các tổ chức không còn nhu
cầu lớn về những khoản dự trữ vượt định mức rủi ro thấp có mức lãi suất bằng 0.
Nếu FED giữ mức lãi
suất các khoản dự trữ ở mức gần 0 và không có các nghiệp vụ thị trường mở thắt
chặt thì 1000 tỷ USD dự trữ có lẽ sẽ gây lạm phát cao.
Để tránh lạm phát,
chính sách chuẩn là thực hiện các nghiệp vụ thị trường mở thắt chặt nhằm làm
giảm lượng tiền.
FED nghĩ rằng họ có
thể cải thiện chiến lược rút lui bằng cách tăng lãi suất của các khoản dự trữ.
Ví dụ nếu lãi suất
của trái phiếu kho bạc ngắn hạn tăng lên mức 2%, Fed có thể trả quanh mức 2% cho
các khoản dự trữ để thu hút các tổ chức duy trì 1000 tỷ USD dự trữ vượt định
mức tại FED.
Tuy nhiên, đến lúc
ấy, có lẽ các nghiệp vụ thị trường mở liên quan đến dự trữ và trái phiếu ngắn
hạn sẽ không có tác dụng.
Điều đó có nghĩa là
việc Fed bán 1000 tỷ USD trái phiếu kho bạc ngắn hạn (giả dụ là họ có nhiều như
vậy) lấy 1000 tỷ USD dự trữ sẽ không có tác động nào.
Lý luận này cho
thấy chiến lược rút lui bằng cách tăng lãi suất các khoản dự trữ khi lãi suất
trái phiếu ngắn hạn tăng là tương đương với chính sách thị trường mở thắt chặt
thông thường. Điều đó nghĩa là tác động lên nền kinh tế là như nhau.
Thực tế thì phương
án thay thế trong đó tăng lãi suất các khoản dự trữ không phải là bán ra hàng
loạt trái phiếu kho bạc ngắn hạn (mà FED không có trong tay) mà là bán ra lượng
lớn cái tài sản tích lũy từ tháng 8 năm 2008.
Sau chương trình QE2,
phần lớn những tài sản này là trái phiếu kho bạc dài hạn nhưng cũng có thể là
chứng khoán đảm bảo bằng các khoản vay thế chấp mua nhà.
So với bán trái
phiếu ngắn hạn thì việc bán trái phiếu dài hạn có thể đảo ngược hiệu ứng đã nói
ở trên - những trái phiếu dài hạn phát ra thêm sẽ giúp giảm giá, tương ứng với
mức lợi suất dài hạn cao hơn và do đó làm tăng khả năng thắt chặt.
Nhưng Bộ Tài chính
có thể hạn chế tác động này bằng cách thay đổi thời gian đáo hạn của những
khoản nợ tồn đọng (bằng cách chuyển dịch từ dài hạn thành ngắn hạn)
Kết luận của tôi là
QE2 có thể giúp nới lỏng tiền tệ trong ngắn hạn, nhờ đó giảm bớt các lo ngại về
giảm phát. Tuy nhiên Bộ Tài chính có thể tạo ra các hiệu ứng tương tự bằng cách
thay đổi thời gian đáo hạn của các chứng khoán nợ chưa đáo hạn.
Mặt trái của QE2 là
nó khiến cho các vấn đề trong chiến lược rút lui nhằm tránh các hậu quả lạm
phát do FED bơm tiền trở nên trầm trọng hơn.
FED đã quá tự tin
về khả năng kiểm soát chiến lược rút lui của họ; cụ thể là họ đã sai lầm khi
xem việc tăng lãi suất các khoản dự trữ là một phương pháp mới và hiệu quả hơn
để có thể rút lui êm thấm.
Hoàng Anh
Theo Economist