Chứng khoán Trung Quốc: Khi cầu giao quá nhạy

Trên TTCK Trung Quốc, trồi sụt với biên độ lớn đã trở thành điều bình thường. Tuy nhiên, dù đã đặt trong hệ quy chiếu với tiêu chuẩn có phần “điên rồ” của thị trường này, 7/1 vẫn là một ngày bất thường. Chỉ sau 13 phút giao dịch, chỉ số CSI 300 đã giảm 5%, khiến cấp độ 1 của chiếc cầu giao vừa được đưa vào vận hành đã hoạt động: ngừng giao dịch trong 15% để thị trường dịu lại.

Khi mở cửa trở lại, chỉ mất thêm 1 phút để các nhà giao dịch phải sớm trở về nhà. Nói cách khác, tất cả phiên giao dịch hôm nay chỉ kéo dài trong vỏn vẹn 14 phút.

Kết luận hiển nhiên nhất có thể rút ra từ cơn bán tháo này là nền kinh tế Trung Quốc đang gặp rắc rối lớn. Còn lý do nào khác khiến nhà đầu tư bán tháo cổ phiếu một cách vội vã như vậy? Tăng trưởng đang chậm lại, nhưng vấn đề là TTCK Trung Quốc không hề gắn với thực tế. Thị trường này được coi như một sòng bạc. Thậm chí cựu chuyên gia kinh tế Wu Jinglian còn mỉa mai rằng phép so sánh như vậy là không công bằng. Các sòng bạc có luật lệ rất khắt khe và người chơi không thể nhìn được lá bài của người khác. Còn trên TTCK Trung Quốc, luật chơi được áp đặt bởi những nhà đầu tư lớn coi thao túng giá là chiến lược đầu tư cơ bản nhất.

Dẫu vậy, cơn bán tháo hôm nay cần được lý giải bởi một nghiên cứu sâu rộng hơn. Không cần nhìn đâu xa có thể thấy thủ phạm là cơ chế tự ngắt vừa được áp dụng kể từ ngày 1/1/2016. Chỉ sau 4 ngày áp dụng, các diễn biến đều đi theo một cơ chế: khoảng cách giữa 5% và 7% là rất ngắn.

Theo lý thuyết, những chiếc cầu giao được sử dụng với mục đích giúp một thị trường đang hoảng loạn bình tĩnh trở lại. Còn trong trường hợp Trung Quốc, tác dụng hoàn toàn ngược lại khi nó khuyến khích nhà đầu tư bán tống bán tháo để đảm bảo rằng họ là người đầu tiên thoát khỏi mớ hỗn độn này.

Tuy nhiên, các chuyên gia phân tích đã nghiên cứu kỹ về cơ chế tự ngắt có lẽ sẽ không ngạc nhiên. Họ chia thành hai trường phái: một bên là những người ủng hộ và cho rằng cơ chế này có thể giúp giảm biến động, và một bên là những người lo lắng giao dịch sẽ tăng đột biến trước khi thị trường ngừng giao dịch. Tuy nhiên cả hai nhóm đều cho rằng chỉ nên áp dụng cơ chế này trong những trường hợp đặc biệt.

Giống như Arthur Levitt, cựu Chủ tịch của Ủy ban chứng khoán Mỹ đã giải thích năm 1998:

"Ban đầu những chiếc cầu giao này chỉ được sử dụng trong những hoàn cảnh thực sự đặc biệt – ví dụ như thị trường giảm quá mạnh đến nỗi thanh khoản cạn kiệt. Miễn là thị trường phải đóng cửa hoặc có nguy cơ phải đóng cửa sớm, bất ổn sẽ xuất hiện. Đối với nhà đầu tư nhỏ lẻ mà nói, bất ổn sẽ dẫn đến bối rối".

Ở Trung Quốc, biến động mạnh từng là điều rất bình thường. Phóng viên Peter Thal Larsen của Reuters đã khái quát đặc điểm này trong một dòng tweet trên Twitter: “Quy tắc thép của TTCK Trung Quốc: bất kỳ sự quan sát nào dựa trên các biến động trong ngày sẽ trở nên lỗi thời khi thị trường đóng cửa”.

Việc áp dụng cơ chế tự ngắt đã thay đổi logic này. Quy định mới làm nổi bật một rắc rối có tên “hiệu ứng nam châm”. Ủy ban chứng khoán Hồng Kông năm 2001 đã định nghĩa trong một bài báo rằng cơ chế tự ngắt sẽ khiến giá hướng nhanh hơn tới giới hạn vì các thành phần trên thị trường đổi chiến thuật và ở trong tâm thế dự báo thị trường sẽ ngừng giao dịch.

Dựa trên 4 ngày giao dịch vừa qua, lực hút nam châm đầu tiên thường xuất hiện ở ngưỡng giảm khoảng 4%. Nhà đầu tư sẽ đổ xô bán tháo trước khi bị mắc kẹt. Khi thị trường mở cửa trở lại, lực đẩy về phía 7% lớn đến nỗi gần như không có điều gì có thể ngăn cản.

Khi thiết kế cơ chế này, Trung Quốc đã phạm phải một trong những quy tắc cơ bản mà tất cả các quốc gia phải lưu ý: khoảng cách giữa các lần “nhảy cầu giao” phải đủ rộng để tránh được hiệu ứng nam châm. SEC có 3 ngưỡng để tác động đến chỉ số S&P 500: 7%, 13% và 20%.

Đồng thời, cần phải nhớ rằng TTCK Mỹ trưởng thành hơn rất nhiều, do đó thậm chí mức tăng hay giảm 7% cũng là hiếm. Trong khi đó ở Trung Quốc mức 5% không hề xa lạ trong năm 2015.

Điều này không có nghĩa là Trung Quốc đã thất bại hoàn toàn. Một thị trường chưa phát triển đầy đủ và có quá nhiều nhà đầu tư nhỏ lẻ như Trung Quốc khó có thể tránh được biến động mạnh. Tuy nhiên, sự điên cuồng từ phiên giao dịch chỉ kéo dài 14 phút là khó có thể chấp nhận và có thể được ngăn chặn.

Tối hôm qua, sau cuộc họp bất thường, Trung Quốc đã quyết định ngừng cơ chế tự ngắt trên thị trường chứng khoán. Giá như họ đã cân nhắc kỹ hơn trước khi chính sách mới có hiệu lực.