Câu hỏi lãi suất và nỗi thất vọng của Fed

Trong một thế giới có đặc trưng là tăng trưởng ì ạch, Mỹ đang trở thành đầu tàu kéo các nền kinh tế ở cả hai bên bờ Đại Tây Dương thoát khỏi cuộc suy thoái tồi tệ nhất kể từ sau thế chiến thứ hai. Để có thể bứt phá như hiện nay, có lẽ nguyên nhân lớn nhất là Mỹ đã sớm áp dụng những chính sách kích thích tiền tệ với quy mô lớn chưa từng có.

Tuy nhiên, sau gần 7 năm giữ lãi suất ở mức gần 0, các nhà hoạch định chính sách trong đội phản ứng với khủng hoảng của Cục dự trữ liên bang (Fed) giờ đây cho rằng lãi suất thấp và các chương trình nới lỏng định lượng đã không thể giúp nền kinh tế lớn nhất thế giới hồi phục mạnh mẽ như họ đã kỳ vọng.

Tỷ lệ lạm phát của Mỹ vẫn ở dưới mức mục tiêu, bất chấp nền kinh tế đã chạm đến mốc mà Fed tin rằng thị trường lao động đã đạt trạng thái toàn dụng. Điều này khiến câu hỏi có nên nâng lãi suất càng trở nên hóc búa hơn. Trong khi đó, các thị trường tài chính đang dần nóng lên với sự góp sức của các khoản vay giá rẻ. Mô hình kinh tế mà các NHTW vẫn dựa vào giờ đây đang bị thách thức.

Donald Kohn, người từng là Phó Chủ tịch Hội đồng Thống đốc của Fed khi khủng hoảng lên đến đỉnh điểm và là một trong những quan chức đã định hình nên phản ứng của Fed, cho rằng đà hồi phục của kinh tế Mỹ không gây được chút ấn tượng nào. 6 năm qua, kinh tế Mỹ tăng trưởng trung bình 2,2%.

“Tôi đã dự đoán về một sự hồi phục chậm chạp, nhưng từng nghĩ rằng lãi suất thấp sẽ tác động mạnh hơn đến chi tiêu”, Kohn nói. “Đây là một sự hồi phục đáng thất vọng”.

Xét trên một vài khía cạnh, Mỹ đang làm khá tốt. Tỷ lệ thất nghiệp chỉ ở mức 5,1%. Quý II, kinh tế Mỹ tăng trưởng 3,7%, cao hơn khá nhiều so với xu hướng trong lịch sử. Tuy nhiên, bức tranh có quá nhiều mảng sáng tối lẫn lộn. Tiền lương chỉ tăng trưởng 2,2% mỗi năm (thấp hơn dự báo) và tỷ lệ người trong độ tuổi lao động tham gia vào thị trường lao động đang ở mức thấp nhất kể từ những năm 1970. Một phần nguyên nhân là do nhiều người trong thế hệ baby boomers* đã bước vào tuổi nghỉ hưu. Tuy nhiên, rất nhiều lao động có tiềm năng vẫn đang trong quá trình tìm kiếm một việc làm.

Có rất nhiều nguyên nhân khiến kinh tế Mỹ gây thất vọng, trong đó có việc chính sách tài khóa bị thắt chặt, khủng hoảng nợ ở châu Âu, các điều kiện cho vay bị thắt chặt và sản lượng tăng trưởng yếu.

Theo giáo sư ĐH Harvard Kenneth Rogoff, theo chu kỳ thông thường thì Fed đáng ra phải nâng lãi suất từ 6 tháng trước, khi thị trường lao động có những tín hiệu thể hiện sự khỏe mạnh. “Tuy nhiên, đây không phải là một chu kỳ bình thường. Fed không tự tin vào các mô hình cho thấy lạm phát đang tồn tại ở đâu đó. Sản lượng đã tăng, nhưng sau 7 năm lạm phát chỉ nhích thêm một chút chỉ là vấn đề nhỏ so với nguy cơ đẩy nền kinh tế quay trở lại với suy thoái”.

Điều khiến bức tranh phức tạp hơn là dù rất nhiều người Mỹ than phiền về sự hồi phục chậm chạp, có những điểm nóng đang nổi lên. Ví dụ nổi bật nhất là mảng bất động sản thương mại, nơi giá cả đã phục hồi và thậm chí cao hơn cả mức trước khủng hoảng. Bất động sản chính là nơi đã reo rắc “mầm mống” của cuộc khủng hoảng trước.

Thị trường nợ của doanh nghiệp cũng là một điểm nóng khác. Kể từ đầu năm đến nay các công ty Mỹ đã phát hành 568 tỷ USD trái phiếu. Họ đang cố gắng tận dụng mức lãi suất thấp để huy động vốn trước khi Fed tăng lãi suất, tài trợ cho các thương vụ M&A khổng lồ. Tuy nhiên, phải lưu ý rằng đã có hơn 211 tỷ USD trái phiếu rác được bán ra kể từ đầu năm đến nay, cao hơn so với các năm trước. Kể cả năm 2007, khi bong bóng tín dụng lên đến đỉnh điểm, cũng chỉ có 115 tỷ USD trái phiếu rác được phát hành trong cùng kỳ.

Jeremy Stein, cựu Thống đốc một chi nhánh của Fed và giờ đang công tác tại ĐH Harvard, lại cho rằng Ủy ban thị trường mở - cơ quan triển khai chính sách tiền tệ của Fed - đã đúng khi theo đuổi chính sách lãi suất siêu thấp tại thời điểm tỷ lệ thất nghiệp ở mức hơn 8%.

“Tuy nhiên, chính sách này không phải không có rủi ro. Khi bạn đẩy giá tài sản lên cao và kìm nén các loại chênh lệch tín dụng, rủi ro đe dọa sự ổn định của thị trường tài chính sẽ giảm xuống. Tuy nhiên đến một điểm nào đó rủi ro sẽ bật tăng trở lại và điều này rất nguy hiểm”.

Thời gian gần đây, các thị trường tài chính đã biến động mạnh vì những lo lắng về tăng trưởng của kinh tế Trung Quốc. Một số người cho rằng điều này có thể khiến Fed phải trì hoãn nâng lãi suất trong cuộc họp sắc tới. Charles Plosser, cựu Chủ tịch Fed Philadelphia Fed, cho rằng Fed cần phải chắc chắn rằng họ không quá phụ thuộc vào các thị trường tài chính.

“FOMC và Chủ tịch Janet Yellen càng nói nhiều về giá tài sản, họ càng tạo ấn tượng rằng giá tài sản là điều mà họ quan tâm và sẽ phản ứng lại. Đây là điều không tốt”, ông nói.

Bình luận của Plosser phản ánh một vấn đề nghiêm trọng hơn. 8 năm sau khi khủng hoảng tài chính kéo kinh tế thế giới đến bên bờ sụp đổ, buộc các Chính phủ phải ném hàng tỷ USD vào các ngân hàng để ngăn chúng “nổ tung”, lãnh đạo các NHTW vẫn không tỏ ra khôn ngoan hơn trong việc kết hợp chính sách tiền tệ, tài khóa và các luật lệ quản lý thị trường tài chính. Họ chưa tìm ra công thức tối ưu nhất để đảm bảo tăng trưởng ổn định trong dài hạn.

Cách tiếp cận cũ kỹ là sử dụng lạm phát mục tiêu đã thất bại trong nhiều năm, một phần là vì nó bỏ qua lạm phát giá tài sản. Tuy nhiên, ngày nay, mức lạm phát thấp trên thị trường hàng hóa đang khuyến khích các nhà hoạch định chính sách trì hoãn nâng lãi suất bất chấp giá của một số tài sản đang ở mức quá cao.

Những ký ức về việc cựu Chủ tịch Fed Paul Volcker đã làm thế nào để khiến kinh tế Mỹ rơi vào suy thoái trong những năm 1980 trong cuộc chiến chống lại lạm phát vẫn còn mới nguyên. Một lần nữa, số phận của kinh tế toàn cầu lại phụ thuộc vào đánh giá của một vài cá nhân không được dẫn dắt bởi bất kỳ mô hình kinh tế đáng tin cậy nào.