Agriseco: Giá cổ phiếu bất động sản cần giảm thêm 10 - 20% nữa để mở ra cơ hội tích lũy

Trong báo cáo cập nhật ngành bất động sản (BĐS), Chứng khoán Agribank (Agriseco) nhận định hiện nay các cổ phiếu ngành BĐS đang giao dịch quanh mốc P/B khoảng 2,5x, thấp hơn mức trung bình 3 năm gần nhất. Sau khi tạo đỉnh vào giai đoạn tháng 4/2022 – tương ứng mức P/B chung toàn ngành khoảng 3,5x, nhóm cổ phiếu ngành BĐS đã giảm 30-50% từ đỉnh và tạo đáy ngắn hạn quanh ngưỡng P/B khoảng 2,25x.

Agriseco Research cho biết, nhìn lại quá khứ, vào giai đoạn 2018-2019 khi kiểm soát dòng vốn tín dụng vào BĐS, giá cổ phiếu của ngành đã điều chỉnh giảm và tạo đáy ở quanh mức P/B khoảng 2x.

Nguồn: Dữ liệu FiinPro, Agriseco Research

Agriseco Research kỳ vọng vùng P/B khoảng 2x - 2,25x sẽ là vùng đáy của giai đoạn này và là vùng giá phù hợp để nhà đầu tư xem xét giải ngân đầu tư cho mục tiêu nắm giữ trong trung và dài hạn.

"Nhìn chung mặt bằng giá cổ phiếu cần giảm thêm 10% - 20% nữa để mở ra cơ hội tích luỹ", nhóm phân tích nhận định.

Sức khỏe tài chính tiềm ẩn một số dấu hiệu rủi ro

Thống kê của Agriseco trên 65 doanh nghiệp BĐS dân cư trên 3 sàn (không tính Vingroup (VIC) do đã tính kết quả từ Vinhomes (VHM), tổng doanh thu và lợi nhuận sau thuế sau 6 tháng đầu năm 2022 đạt lần lượt 51.220 tỷ đồng và 11.650 tỷ đồng, giảm lần lượt 40% và 50% so với cùng kỳ.

Mức giảm này chủ yếu do kết quả kém tích cực từ các doanh nghiệp đầu ngành. Tuy nhiên, Agriseco lưu ý lợi nhuận hàng quý có thể không phản ánh hết tình hình kinh doanh của doanh nghiệp BĐS do việc ghi nhận diễn ra khi bàn giao sản phẩm thường vào nửa cuối năm.

Lũy kế 6 tháng đầu năm, tổng EBIT (lợi nhuận trước thuế chưa bao gồm lợi nhuận tài chính và lợi nhuận khác) của các doanh nghiệp BĐS đạt 6.250 tỷ đồng, sụt giảm nhẹ so với cùng kỳ. Nhiều doanh nghiệp mặc dù có mức tăng trưởng lợi nhuận đột biến nhưng đóng góp chính không đến từ hoạt động kinh doanh cốt lõi mà từ nguồn thoái vốn tài chính hoặc đánh giá lại tài sản như Hoàng Quân (HQC), An Dương Thảo Điền (HAR), Tổng công ty Sông Đà (SJG). Các khoản này được đánh giá là mang tính one-off (một lần) và có thể là nhân tố cản trở tăng trưởng lợi nhuận trong các kỳ tới.

Cũng theo Agriseco Research, mức độ đòn bẩy tài chính tại thời điểm cuối tháng 6 đã tăng lên đáng kể so với thời điểm đầu năm. Tỷ lệ dư nợ vay/vốn chủ sở hữu của các doanh nghiệp đã tăng từ 47% thời điểm 31/12/2021 lên mức 57% thời điểm 30/6 và tương đương với giai đoạn bị ảnh hưởng bởi dịch COVID. Số dư vay nợ của 65 doanh nghiệp BĐS dân cư được thống kê (không bao gồm Vingroup) khoảng hơn 186.000 tỷ đồng, tăng 25% so với cuối năm 2021.

Agriseco đánh giá trong bối cảnh thị trường trái phiếu doanh nghiệp (TPDN) đang ảm đạm và room tín dụng BĐS bị thu hẹp, các doanh nghiệp có quy mô và quỹ đất nhỏ sẽ gặp nhiều khó khăn huy động vốn cũng như gặp rủi ro về dòng tiền.

Hiện tại các doanh nghiệp BĐS niêm yết đang huy động vốn vay bằng 4 hình thức chính: tín dụng ngân hàng, phát hành TPDN, khách hàng trả tiền trước và nguồn vốn khác (trái phiếu chuyển đổi quốc tế, hợp tác đầu tư,…) với tỷ trọng lần lượt 14%, 17%, 18%, 51% (theo ước tính của FiinGroup). Trong đó, một số doanh nghiệp có tỷ trọng dư nợ trái phiếu trong cơ cấu nợ vay cao trên 50% có thể kể tới như: An Dương Thảo Điền, Bất động sản và Đầu tư VRC (VRC), Bất động sản Phát Đạt.

Nguồn: Agriseco Research tổng hợp

Mặt bằng lãi suất cũng đang có dấu hiệu nhích tăng sau 2 năm ở mức thấp kỷ lục. Với cấu trúc đặc thù là ngành thâm dụng vốn và có tỷ lệ đòn bẩy cao, Agriseco nhìn nhận ngành BĐS có thể chịu ảnh hưởng tiêu cực khi tiến độ triển khai dự án và bán hàng chững lại.

Agriseco cho rằng trong bối cảnh tín dụng BĐS bị kiểm soát chặt chẽ và việc huy động TPDN đang trầm lắng do chờ đợi Nghị định 153 sửa đổi, các doanh nghiệp BĐS có sức khoẻ tài chính yếu kém sẽ khó huy động vốn để tái cấu trúc các khoản nợ tới hạn.

Tuy nhiên theo Agriseco tác động của những thay đổi này tới các doanh nghiệp sẽ có sự phân hoá: nhóm doanh nghiệp BĐS chưa niêm yết sẽ chịu ảnh hưởng lớn hơn nhóm doanh nghiệp niêm yết. Hệ số nợ vay ròng/EBITDA của nhóm chưa niêm yết rơi vào khoảng 6-8 lần (theo số liệu từ FiinGroup), cao hơn nhiều so với mức 2-4 lần của các doanh nghiệp niêm yết.

Áp lực đáo hạn trái phiếu của nhóm này cũng cao hơn nhiều lần trong khi khả năng tiếp cận và đa dạng hoá nguồn vốn còn hạn chế. Do đó, những doanh nghiệp yếu kém có thể sẽ phải bán tài sản, dự án để cân đối nguồn thanh khoản; tạo ra cơ hội cho các doanh nghiệp trường vốn thâu tóm các quỹ đất tiềm năng.

Trong thời gian qua, thị trường xuất hiện nhiều thương vụ thâu tóm đất vàng như: Novaland mua dự án Kenton Node (quận 7 TP.HCM), Khang điền (KDH) mua dự án Đoàn Nguyên (Thủ Đức), Phát Đạt mua dự án 197 Điện Biên Phủ, Hodeco (HDC) M&A dự án Biển Đá Vàng (Bình Thuận).

Agriseco đánh giá, kết quả bán hàng khả quan sẽ hỗ trợ dòng tiền ngắn hạn của các doanh nghiệp. Theo đó, dòng tiền từ khách hàng trả trước của các doanh nghiệp BĐS niêm yết hiện khá dồi dào trong nhiều năm gần đây, đạt khoảng 95.000 tỷ đồng vào thời điểm 30/6, tăng gấp đôi so với thời điểm đầu năm và tăng 58% so với cùng kỳ 2021 nhờ vào tình hình bán hàng khả quan trong thời gian qua. Trong đó, Vinhomes chiếm 50% sau khi ghi nhận doanh số bán hàng kỷ lục từ dự án Ocean Park 2 vào quý 2.

Nếu không tính Vinhomes, các doanh nghiệp còn lại ghi nhận dòng tiền trả trước tăng trưởng 25% so với đầu năm. Một số doanh nghiệp có số dư trả trước tăng tích cực như Vinhomes, Novaland, Đầu tư Nam Long, Phát Đạt, C.E.O Group.

Mặt khác, một số có áp lực nợ vay sắp đáo hạn nhưng doanh số bán hàng kém khả quan có thể sẽ gặp rủi ro về thanh khoản ngắn hạn trong thời gian tới.

Nhìn chung theo Agriseco, mức độ hoàn thành kế hoạch nửa đầu năm của các doanh nghiệp BĐS còn thấp.

Nguồn: Agriseco Research tổng hợp

Cụ thể, 65 doanh nghiệp (không kể Vingroup) đặt kế hoạch doanh thu năm 2022 đạt hơn 217.000 tỷ đồng (tăng 22%) và lợi nhuận sau thuế đạt gần 55.000 tỷ đồng (đi ngang so với năm 2021).

Sau 6 tháng đầu năm các doanh nghiệp hoàn thành 24% kế hoạch doanh thu và 21% kế hoạch lợi nhuận đề ra. Mức này thấp hơn so với cùng kỳ năm trước (khoảng 40%). Tuy nhiên, với số dư người mua trả tiền trước tăng gần 60% so với cùng kỳ 2021, lợi nhuận các doanh nghiệp được kỳ vọng sẽ cải thiện tốt trong 2 quý cuối năm.

Kỳ vọng nguồn vốn được khai thông

Theo Agriseco, hiện nay, việc sửa đổi Nghị định 153 và Nghị định 155 về phát hành trái phiếu riêng lẻ và ra công chúng đang được đẩy nhanh và dự kiến sẽ công bố bản chính thức trong thời gian tới.

Agriseco Research kỳ vọng room tín dụng sẽ sớm được mở trở lại dần dần và có chọn lọc trước thềm quý 4. Những tín hiệu này sẽ giúp các doanh nghiệp huy động thêm nguồn vốn triển khai xây dựng, mở bán dự án; giúp tâm lý nhà đầu tư bớt e dè và thị trường BĐS sôi động trở lại.

Bên cạnh đó, bước sang năm 2023, thị trường BĐS sẽ đón chờ việc sửa đổi ba bộ luật quan trọng gồm: Luật Đất đai, Luật Nhà ở, Luật Kinh doanh bất động sản. Tham chiếu trong quá khứ, những lần chỉnh sửa Luật đất đai hoặc các chính sách, quy hoạch đều tác động tích cực tới thị trường BĐS sau đó.

Agriseco Research kỳ vọng việc hoàn thiện các bộ luật mới sẽ mở đường giúp khai thông nhiều vướng mắc về pháp lý dự án hiện nay, giúp tăng nguồn cung và thanh khoản cho thị trường, đáp ứng nhu cầu về nhà ở đang ngày càng tăng lên trong dài hạn.

Ngoài ra, các kế hoạch phát triển cơ sở hạ tầng và phân khu đô thị đang được đẩy nhanh tiến độ và sẽ làm thay đổi diện mạo, tiềm năng tăng giá cho quỹ đất của các doanh nghiệp. Agriseco Research đánh giá những khu vực có liên kết vùng thuận lợi sẽ là điểm đến của dòng tiền đầu tư như: TP.HCM, Vũng Tàu, Bình Thuận, Bình Dương, Đồng Nai; Hà Nội; Hưng Yên; Hải Phòng, Quảng Ninh.

Tuy nhiên, Agriseco cũng lưu ý thị trường còn tiềm ẩn nhiều rủi ro sau giai đoạn tăng nóng. Trong hai năm mặt bằng lãi suất ở mức thấp kỷ lục vừa qua, giá đất thị trường cũng như giá cổ phiếu BĐS đã được đẩy lên cao trong khi các yếu tố về nội tại của nhiều doanh nghiệp chưa theo kịp, gây nên rủi ro "bong bóng" tại một số phân khúc cũng như giá cổ phiếu. Các cơ quan chức năng đã có những động thái can thiệp kịp nhằm hạ nhiệt thị trường, đảm bảo ổn định kinh tế vĩ mô cũng như bảo vệ nhà đầu tư.

Mặc dù định giá của ngành và nhiều cổ phiếu đã chiết khấu về vùng giá thấp, Agriseco Research đưa quan điểm thận trọng về ngành do còn thiếu động lực tăng giá trong ngắn hạn.

Thời điểm thích hợp để có thể nâng triển vọng ngành lên khả quan phụ thuộc vào các tín hiệu về nguồn vốn, chính sách và thanh khoản giao dịch BĐS cải thiện – cần theo dõi chặt chẽ các yếu tố này trong thời gian tới", báo cáo nhận định.