Cách mạng mới trên thị trường trái phiếu nhìn từ góc độ của Nga

Hồi tháng 5 năm nay, Bộ tài chính nước này đã đánh tiếng muốn phát hành 1,5 tỷ USD trái phiếu chính phủ. Điều này khiến nhiều ngân hàng đầu tư quốc tế đang chạy đua để giành quyền làm đại lý, bảo lãnh phát hành cho chính phủ Nga trong đợt phát hành đầu tiên kể từ năm 2013 này, bất chấp cả việc bị các quan chức Mỹ cảnh báo như vậy sẽ vi phạm lệnh cấm vận Nga đối với các tổ chức tài chính của EU và Mỹ.

Vấn đề này lại làm dấy lên một xôn xao mới trong giới tài chính về cách thức vận hành hiện nay của thị trường nợ - trái phiếu, vốn - chứng khoán cả quốc nội lẫn quốc tế, đặc biệt là quốc tế. Giới tài chính nêu ra vấn đề là liệu Nga có nhất thiết phải gián tiếp thông qua các bên môi giới, đại lý trung gian là các tổ chức, ngân hàng đầu tư để thực hiện phát hành trái phiếu tới các nhà đầu tư hay nước này nên tự thực hiện phát hành?

Việc phát hành trái phiếu – vay nợ quốc tế theo cách như hiện nay được các chính phủ và công ty trên thế giới bắt đầu thực hiện kể từ năm 1963. Lần phát hành đầu tiên là do chính phủ Ý huy động vốn cho dự án xây dựng một tuyến cao tốc với trị giá 15 triệu USD.

Kể từ đó thì cách thức phát hành trái phiếu gần như không thay đổi, đó là bên đi vay (là chính phủ hoặc công ty) muốn phát hành trái phiếu, chứng khoán (trong nước, quốc tế) sẽ cần thuê một hoặc một nhóm các công ty môi giới, ngân hàng đầu tư làm trung gian bảo lãnh phát hành cho mình. Những nhà phát hành trung gian này sẽ xử lý các thủ tục giấy tờ, định giá phát hành, tìm kiếm nhà đầu tư và thực hiện ký kết các bảo lãnh phát hành với bên đi vay để đảm bảo quá trình phát hành diễn ra thành công.

Cách thức này là phù hợp vì các bên trung gian có vai trò giúp các nhà đầu tư tiếp cận thông tin sâu về bên đi vay, giúp tăng tính minh bạch thông tin. Nhưng có một điểm khác ở đây giữa một công ty với một chính phủ đó là chính phủ có thể kiểm soát được thông tin trước các môi giới trung gian theo nhiều cách họ muốn còn công ty thì sẽ dễ dàng minh bạch thông tin hơn.

Như vậy đặt ra vấn đề là đối với một chính phủ thì vai trò của đại lý trung gian là không quá quan trọng. Các nhà đầu tư hoàn toàn có thể tiếp cận các thông tin về tình hình, dự án đầu tư cần được huy động vốn nếu chính phủ muốn làm, dựa vào những thông tin này nhà đầu tư - vốn là các quỹ với đầy kinh nghiệm hoàn toàn định giá được các loại trái phiếu chính phủ đang được chào bán hay giao dịch trên thị trường, rồi từ đó ra quyết định mua hay không.

Kể từ năm 2013 đến nay, Nga vẫn chưa phát hành thêm trái phiếu ra thị trường quốc tế lần nào, nhưng vào tháng 5 năm nay, Bộ Tài chính nước này cho biết chính phủ Nga đang kêu gọi thực hiện các đợt phát hành trái phiếu mới ra quốc tế. Điều này không quá khó hiểu khi Nga đã và đang chịu các áp lực kinh tế lớn từ lệnh cấm vận của phương Tây nên cần huy động thêm nguồn lực tài chính đầu tư vào nền kinh tế.

Với việc trái phiếu chính phủ nước này đang bị xếp hạng tín nhiệm thấp (*) nên Bộ tài chính Nga đã dùng trường hợp phát hành trái phiếu quốc tế hồi tháng 4 năm nay của Argentina như một minh chứng về khả năng huy động vốn thành công của Nga lần này. Cụ thể là Argentina, quốc gia từng tuyên bố vỡ nợ đến 2 lần trong 15 năm qua, bị nhiều quỹ đầu tư, phòng hộ kiện đòi tiền nhưng lại vẫn huy động được 15 tỷ USD so với tổng mức huy động mục tiêu là 70 tỷ USD hồi tháng 4 năm nay. Tình hình tài chính lẫn uy tín vay nợ quốc tế của Nga đều tốt hơn Argentina, ngoài một lần vỡ nợ năm 1998 dưới ảnh hưởng của khủng hoảng tài chính châu Á.

Như vậy vẫn có nhiều cơ sở cho thấy đợt phát hành trái phiếu mới của Nga hoàn toàn có khả năng thành công vì chí ít thì vẫn có Fitch - một trong ba hãng xếp hạng tín nhiệm lớn thế giới, xếp trái phiếu chính phủ Nga ở mức đầu tư được mặc dù mức này thấp nhất nhóm (lower medium grade). Như vậy thì không có nhiều lý do cần thiết cho việc Nga phải bỏ tiền thuê một trung gian để họ nói tốt về nước này trước giới đầu tư? Và cũng đồng nghĩa chính phủ Nga hoàn toàn có đủ tự tin để chào bán trái phiếu trực tiếp tới các nhà đầu tư quốc tế.

Theo Bloomberg thống kê thì trên thị trường trái phiếu - nợ quốc tế hiện nay có 156 ngân hàng đầu tư tham gia hoạt động bảo lãnh, phát hành trái phiếu chính phủ với mức phí phát hành trung bình thu của khách hàng vào khoảng 0,8% tổng giá trị phát hành.

Các nhà môi giới trung gian này sẽ làm các thủ tục giấy tờ cần thiết cho đợt phát hành, chẳng hạn như đăng ký mã giao dịch của trái phiếu trên thị trường, rồi đánh giá nhu cầu đối với loại trái phiếu đó trên thị trường để đưa ra mức giá chào bán tốt nhất. Hay có thể lựa chọn thêm các đại lý phân phối phía dưới để đảm bảo tính thành công của đợt phát hành, sau đó dựa vào tình hình thị trường để đưa ra các bảo lãnh phát hành cùng thời gian thực dự tính hoàn thành đợt chào bán (khâu này thường sẽ thực hiện bắt đầu khi các chính phủ, công ty đánh tiếng muốn phát hành trái phiếu để họ có thể đưa ra mời chào bảo lãnh phát hành tốt nhất với các chính phủ, công ty).

Ngoại trừ việc các nhà phát hành trung gian sẽ giúp tìm kiếm một lượng nhà đầu tư lớn cho các đợt phát hành vì họ có mạng lưới khách hàng, đại lý cấp 2 – 3, cũng như là đối tác tư vấn cho một lượng các nhà đầu tư rộng lớn, còn lại thì vấn đề thủ tục phát hành đã không còn quá phức tạp và các chính phủ hoàn toàn có thể tự làm khâu này độc lập.

Việc định mức giá phát hành trái phiếu cũng không phải là khó. Đại diện chịu trách nhiệm phát hành trái phiếu cho chính phủ có thể khảo sát các nhà đầu tư lớn trên thị trường - chủ yếu là các quỹ đầu tư trái phiếu, các khảo sát này sẽ đóng vai trò như một lời mời chào trước về mức lãi suất mà các nhà mà đầu tư sẽ chấp nhận cho chính phủ đó vay tiền. Với giá trị phát hành trái phiếu vào khoảng 1,5 tỷ USD (như Bộ tài chính Nga tiết lộ) cùng mức lãi suất dự tính vào khoảng 3% - kỳ hạn 3 năm (đáo hạn năm 2019 hoặc kỳ hạn 2 năm nếu phát hành vào 2017) thì khả năng trả nợ của Nga vẫn rất khả thi cho dù lãi vay có chênh lên thêm vài điểm cơ bản nữa (1 điểm lãi suất cơ bản = 0,01%) .

Hiện nay, khi mà các ngân hàng đang bị áp nhiều biện pháp kiểm soát chặt hạn mức vốn mà họ được phép phân bổ vào hoạt động tự doanh, thanh khoản trên thị trường thứ cấp có phần lắng xuống đáng kể so với trước khủng hoảng. Thanh khoản thấp sẽ ảnh hưởng đáng kể đến các cuộc phát hành mới.

Nếu phát hành qua trung gian sẽ có những ràng buộc về thời hạn phát hành và một đợt phát hành sẽ thất bại nếu không huy động được số vốn đề ra trong thời hạn đó, như vậy ảnh hưởng tới uy tín hay các đợt phát hành trong tương lai của nhà phát hành đó. Do vậy nhiều khả năng Nga sẽ muốn trực tiếp phát hành trái phiếu tới các nhà đầu tư mà không thông qua các môi giới trung gian như truyền thống vì khi đó sẽ không quá ràng buộc về thời hạn phát hành.

Vấn đề lớn nhất ở đây khi nói về trường hợp của Nga đó là tại sao trong khi công nghệ trên khắp thế giới đã thay đổi nhanh chóng và đáng kể trong suốt nhiều thập kỷ qua, cách thức phát hành trái phiếu lại không thay đổi nhiều?

Chẳng hạn, trong giao dịch hàng hóa, chứng khoán, ngoại hối hiện nay đã gần như áp dụng 100% giao dịch bằng phần mềm, giúp giảm thiểu chi phí, tăng cường kết nối, thanh khoản đáng kể. Nhưng trên thị trường trái phiếu, ngoại trừ mua bán thứ cấp như các thị trường khác thì khâu phát hành và đấu giá chưa có nhiều thay đổi đột phá. Trên thế giới mới chỉ duy nhất có FED có nền tảng cho phép đấu giá trực tuyến trái phiếu giữa chính phủ với cả các nhà đầu tư thể chế và cá nhân (http://www.treasurydirect.gov/).

Dường như vẫn tồn tại một con hào nước lớn xung quanh hệ thống ngân hàng, nó ngăn những thay đổi công nghệ bên ngoài tiếp cận bức tường thành của ngành ngân hàng – ngành đóng vai trò lớn nhất trong hoạt động môi giới phát hành, tài chính. Các ngân hàng vẫn đang dùng ảnh hưởng của mình để gia cố con hào trong ngành nhằm bảo vệ một trong những nguồn thu nhập lớn cũng như giữ chân các khách hàng, nhà đầu tư của họ.

Nhưng sau nửa thế kỷ trôi qua, từ 1963 tới nay, việc chống lại các áp lực thay đổi tích cực, mang tính cách mạng đã không còn phù hợp nữa và nếu như lần phát hành trái phiếu ra quốc tế này, Nga quyết định tự phát hành mà không cần các bên môi giới trung gian thì đây sẽ là sự châm ngòi cho một cuộc cách mạng lớn trên thị trường trái phiếu và điều này thì rất đáng hoan ngênh.

*Trái phiếu chính phủ Nga đã bị Moody đưa xuống mức xếp hạng tín nhiệm thấp Ba1, S&P là BB+, Fitch là BBB-. Như vậy cả Moody và S&P đều đã đưa trái phiếu chính phủ Nga xuống mức xếp hạng thấp nhất là vào nhóm Junk Bond (rác) - lãi suất cao đi kèm nhiều rủi ro (tuy nhiên mức này là mức rủi ro thấp nhất trong nhóm này, xếp ngay dưới nhóm investment grade chỉ 1 mức), còn mức xếp hạng của Fitch là investment grade – ngay trên nhóm Junk Bond 1 mức.