Điều hành tiền tệ như món ngon khó nấu

Một phần quan trọng của việc điều hành chính sách tiền tệ không nằm trên bàn giấy, mà nhập cuộc trực tiếp hàng ngày, hàng giờ trên thị trường, và có những thời điểm “vã mồ hôi”.

Nhiều dữ kiện trong quá khứ cho thấy điều đó. Cũng như hiện tại, diễn biến trên thị trường đang đòi hỏi Ngân hàng Nhà nước phải nhuyễn hơn trong điều tiết.

Cân đối mong manh

Ngày 28/3/2013, lần đầu tiên Ngân hàng Nhà nước tổ chức đấu thầu vàng miếng, tạo cung can thiệp thị trường vàng. Cũng tại thời điểm đó, nhà điều hành vừa mua ròng lượng lớn ngoại tệ, đồng nghĩa một lượng lớn tiền đồng đưa ra, mà mức độ dư thừa từng ghi nhận lên tới 20.000 - 25.000 tỷ đồng/ngày.

Khớp, việc đưa vàng ra đầu thầu đã hút bớt lượng lớn tiền đồng về. Theo đó, bên cạnh việc bình ổn thị trường vàng, hoạt động đấu thầu này cũng tạo thêm lợi ích kép là trung hòa bớt lượng tiền đồng đưa ra mua ngoại tệ.

Đây là một thời điểm “vã mồ hôi” đối với chính sách tiền tệ. Ngoài những cân đối trên, xa hơn nữa là hoạt động đấu thầu vàng kéo dài, và chung cuộc cỡ trên dưới 60.000 tỷ đồng bị hút về qua kênh này. Một mặt, Ngân hàng Nhà nước ngừng phát hành tín phiếu, nhưng khi vàng hút tiền khá lớn và kéo dài trong năm 2013, các công cụ bơm vốn khác lại đan xen để cùng cân đối.

Gần hơn, nửa cuối năm 2015, giai đoạn tỷ giá USD/VND biến động mạnh và Ngân hàng Nhà nước buộc phải bán ra lượng lớn ngoại tệ và kéo dài để bình ổn. Đây cũng là một dữ kiện “vã mồ hôi” đối với việc ổn định tỷ giá, điều tiết thanh khoản tiền đồng, mà sau đó phản ánh ở các đợt lãi suất tăng lên, cũng như hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ khó khăn.

Khoảng một tuần trở lại đây, thử thách độ nhuyễn của chính sách tiền tệ, khả năng cân đối và điều tiết của Ngân hàng Nhà nước cũng có hơi hướng định hình.

Đang khá nổi bật, tỷ giá USD/VND có những bước tăng nhanh những ngày đầu tuần này. Đến cuối ngày 16/11, mức 22.430 VND giá USD bán ra tại một số ngân hàng thương mại đánh dấu bước tăng tròn 100 VND so với sự ổn định khoảng một tháng trở về trước.

Những dữ kiện trong quá khứ, cũng như hiện tại đều phản ánh áp lực lớn đối với Ngân hàng Nhà nước, trong yêu cầu giữ được một cân đối tương đối, nhưng mong manh.

Như một món ngon khó nấu, mỗi sự gia giảm không nhuyễn tay đều có thể lạc vị, cay, mặn, nhạt… Thanh khoản hệ thống, lãi suất “đô - đồng”, tỷ giá, lạm phát… nằm trong một cân bằng mà Chính phủ đã yêu cầu, một sự quá hoặc hụt đều có thể khiến chòng chành.

Như thường thấy, cứ vào thời điểm cuối năm, cân đối trên như càng mong manh hơn.

Công cụ tín phiếu

Năm nay, áp lực đối với chính sách tiền tệ thể hiện từ rất sớm. Ngay từ đầu tháng 2/2016, Ngân hàng Nhà nước bắt đầu dồn dập mua vào ngoại tệ. Kéo dài cho đến cuối quý 3, cơ quan này đã mua vào tới khoảng 11 tỷ USD.

Tính toán tương đối, lượng tiền đồng đưa ra mua ngoại tệ có thể lên tới 250.000 tỷ. Trung hòa tác động của nó không dễ.

Bằng chứng, người trong cuộc hẳn còn nhớ, trước sự kiện Việt Nam gia nhập Tổ chức Thương mại Thế giới (WTO) hồi 2007, vốn đầu tư nước ngoài hồ hởi vào, Ngân hàng Nhà nước giai đoạn đó đã mua ròng lượng lớn ngoại tệ. Nhưng ngay sau đó, hàng loạt cảnh báo tác động đối với lạm phát nếu thụ động trong trung hòa lượng tiền đồng đưa ra. Và thị trường cũng không quên “cú sốc” phát hành một lúc 20.300 tỷ đồng tín phiếu bắt buộc để hút bớt tiền về ngay đầu 2008.

Năm nay, ứng xử của nhà điều hành chính sách tiền tệ với khoảng 250.000 tỷ đồng nói trên đã nhuyễn hơn. Đầu tháng 6, sau khi đã mua vào cỡ 7 tỷ USD, khi lạm phát cho dấu hiệu tăng khá mạnh, Ngân hàng Nhà nước trở lại phát hành tín phiếu sau hơn 6 tháng tạm dừng trước đó. Đây là một lựa chọn không dễ, vì khi đó yêu cầu giảm được lãi suất liên tục đặt ra mà vẫn buộc phải hút bớt tiền về.

Suốt từ đó đến nay, tín phiếu trở thành một công cụ chủ yếu để lai dắt khoảng 250.000 tỷ đồng nói trên đi vào nền kinh tế. Cao điểm, có những phiên Ngân hàng Nhà nước phải phát hành tới 15.000 tỷ đồng.

Đáng chú ý, việc lai dắt đó còn phải căn ke để hỗ trợ Bộ Tài chính thực hiện mục tiêu đảm bảo cân đối trong chính sách tài khoá. Không khó để thấy thế “cài răng lược” giữa hoạt động phát hành tín phiếu của Ngân hàng Nhà nước với hoạt động phát hành trái phiếu Chính phủ. Tức là, khi trái phiếu phát hành, tín phiếu tạm ngưng, cũng như một sự lai dắt khác để kế hoạch phát hành trái phiếu Chính phủ sớm hoàn thành cơ bản trước cả một quý.

Tỷ giá USD/VND có bước chuyển khá mạnh. Một phần, tỷ giá trung tâm của Ngân hàng Nhà nước cũng “chơi đẹp” khi tăng gần tương ứng, với khoảng 80 VND trong một tuần trở lại đây.

Đáng chú ý hơn, Ngân hàng Nhà nước đã có loạt điều chỉnh ở công cụ tín phiếu. Trước hết, kỳ hạn được mở rộng, thêm lựa chọn cho các thành viên trên thị trường và độ dài hút vốn. Mặt khác, nhà điều hành vẫn phát đi thông điệp kiểm soát chặt chẽ trạng thái vốn của hệ thống với lạm phát.

Lãi suất tín phiếu cũng được nâng lên, tăng đáng kể so với vùng thấp dưới 0,5%/năm gần một tháng trước. Việc bơm hút vốn của nhà điều hành cũng gián tiếp tác động đến lãi suất trên thị trường liên ngân hàng, cũng tăng lên những phiên gần đây.

Trên thị trường liên ngân hàng, lãi suất luôn làm một tham số trong giao dịch tỷ giá. Lãi suất VND tăng lên, hay VND có giá trị hơn, sẽ hạn chế bớt biến động mạnh của tỷ giá USD/VND khi xuất hiện những tác động khác.

Cùng đó, lượng tín phiếu của Ngân hàng Nhà nước đang lưu hành cũng giảm dần. Hiểu đơn giản thì đây là lượng vốn mà nhà điều hành “tạm nhốt” trong ngắn hạn, nhất là trước áp lực đưa ra khoảng 250.000 tỷ đồng mua ngoại tệ nói trên. Từ gần 90.000 tỷ đồng tín phiếu lưu hành hơn một tháng trước, đến nay đã giảm về gần 50.000 tỷ đồng.

Đến thời điểm này, Ngân hàng Nhà nước dường như đã lai dắt khoảng 250.000 tỷ đồng đó ngấm vào nền kinh tế mà không gây nhiều xáo trộn trong cân đối lãi suất, tỷ giá, hạn chế được áp lực đối với lạm phát, vè mặt khác còn hỗ trợ được chính sách tài khóa ở kênh phát hành trái phiếu Chính phủ.

Theo “mạch” điều tiết trên, tới đây, sẽ không bất ngờ nếu Ngân hàng Nhà nước tạm ngừng phát hành tín phiếu, cũng như lượng tín phiếu lưu hành tiếp tục giảm; thị trường hấp thụ xong và nhà điều hành lai dắt xong nguồn tiền lớn mà không gây nhiều xáo trộn.

Lãi suất và tỷ giá đang có hướng đi lên. Nhưng với kinh nghiệm nhuyễn hơn trong điều hành, thể hiện như trên, cùng các công cụ linh hoạt và tiềm lực tốt hơn năm trước (như dự trữ ngoại hối thuận lợi hơn cho mức độ sẵn sàng can thiệp), có cơ sở để chờ kết quả Ngân hàng Nhà nước thực hiện yêu cầu của Chính phủ - giữ ổn định chung trong những tháng cuối năm.