Sửa Luật chứng khoán: Nâng tiêu chuẩn, hạn chế công ty đại chúng "ảo"

Khung pháp lý của thị trường chứng khoán Việt Nam khởi đầu chỉ từ cấp Nghị định và đến 2006 mới chính thức được nâng cấp thành Luật. Sau hơn 10 năm, thị trường đã phát triển tiệm cận với trình độ của một thị trường mới nổi theo chuẩn quốc tế và khung pháp lý cũng phải nâng lên tiệm cận với thông lệ quốc tế.

Hơn 18 năm vận hành thị trường, những thực tiễn phát sinh cũng đặt ra yêu cầu cấp bách phải nâng cấp khung pháp lý để quản lý và điều chỉnh những yếu tố mới nhằm nâng cao tính minh bạch của thị trường.

Ngày 5/10 vừa qua, dự thảo Luật chứng khoán sửa đổi đã chính thức được công bố để lấy ý kiến. Đây là lần sửa đổi lớn với rất nhiều điều khoản mới cụ thể hóa.

Hạn chế công ty đại chúng "ảo"

Lớp hàng hóa đầu tiên của thị trường chứng khoán Việt Nam là những doanh nghiệp nhà nước được cổ phần hóa chuyển đổi mô hình hoạt động và niêm yết. Cùng với sự phát triển chung của thị trường chứng khoán cũng như của nền kinh tế, ngày càng nhiều công ty cổ phần tư nhân lên sàn. Nếu như năm 2006, thị trường chỉ có khoảng 200 công  ty  niêm  yết  với  giá  trị  vốn  hóa  khoảng  221.156  tỷ  đồng, chiếm 22,7% GDP, thì đến giữa 2018 đã có 1.509 công ty niêm yết và đăng ký giao dịch với giá trị vốn hóa thị trường khoảng đạt 3.881 nghìn tỷ đồng, tương đương 77,5% GDP.

Việc tăng quy mô công ty đại chúng thực hiện niêm yết cổ phiếu trên thị trường chứng khoán, bên cạnh những yếu tố tích cực, cũng có nguy cơ thị trường chứng khoán bị lợi dụng bởi các công ty đại chúng "ảo" lên sàn để giao dịch cổ phiếu, làm giàu cho các ông chủ.

Luật Chứng khoán hiện hành được thiết kế ban đầu nhằm khuyến khích doanh nghiệp lên sàn, thúc đẩy minh bạch hóa ở cấp độ thấp. Ngoài điều kiện về vốn, kết quả kinh doanh, điều kiện về tính đại chúng chỉ là có 100 cổ đông. Vì vậy một công ty hoàn toàn có thể thực hiện "đại chúng hóa" bằng cách kiếm đủ số lượng cổ đông nói trên. Đó có thể là phân phối lượng cổ phần nhỏ cho người lao động, mượn tên đứng hộ sở hữu cổ phần...

Nói cách khác, việc đại chúng hóa này không phản ánh thực chất của một công ty cổ phần đại chúng. Các ông chủ vẫn khống chế chủ yếu lượng cổ phần và đây là điều kiện hỗ trợ cho quá trình thao túng giá cổ phiếu sau khi niêm yết. Các công ty con, công ty thành viên, công ty liên kết cũng hoàn toàn có thể được sử dụng theo cách này để gia tăng tài sản cho công ty mẹ.

Do vậy, lần đầu tiên tính đại chúng được đề cao và cụ thể hóa trong Luật Chứng khoán sửa đổi lần này. Theo đó, công ty đại chúng ngoài yếu tố vốn góp từ 30 tỷ đồng trở lên, cần phải có tối thiểu 20% vốn điều lệ đã góp do ít nhất 100 nhà đầu tư không phải là cổ đông sở hữu từ 1% trở lên số cổ phiếu có quyền biểu quyết nắm giữ.

Đây là bước đi tiệm cận với thông lệ quốc tế vì tính đại chúng ngoài yếu tố số lượng cổ đông, còn là cơ cấu cổ đông. Chẳng hạn tại  Mỹ, công ty đại chúng phải có tổng tài sản hơn 10 triệu USD và tối thiểu 500 cổ đông. Việc quy định rõ cơ cấu cổ đông tối thiểu tuy chưa hẳn là xóa bỏ được tình trạng đại chúng "ảo" nhưng ít nhất cũng tạo thêm rào cản hạn chế tình trạng này.

Điều kiện này cũng được đặt ra đối với hoạt động chào bán cổ phần lần đầu ra công chúng của công ty cổ phần. Theo đó, ngoài các yêu cầu khác thì tính đại chúng của đợt chào bán được quy định rõ theo cấp độ vốn điều lệ: Với công ty vốn điều lệ dưới 100 tỷ đồng, tối thiểu 20% vốn điều lệ của tổ chức phát hành phải được bán cho  ít nhất 100 nhà đầu tư không phải là cổ đông  sở hữu từ 1% trở. Với quy mô vốn từ 100 tỷ - dưới 1.000 tỷ đồng, tỷ lệ tối thiểu là 15% vốn  điều lệ  của tổ chức phát hành. Quy mô vốn từ 1.000 tỷ đồng trở lên,  tỷ lệ tối thiểu là 10%.

Chặn cửa lách bằng phát hành riêng lẻ

Phát hành riêng lẻ lâu nay vẫn được xem là quá trình tìm kiếm cổ đông có chọn lọc, thường hướng tới các tổ chức chuyên nghiệp, các quỹ đầu tư. Thậm chí đây còn là một cửa gọi vốn trong trường hợp doanh nghiệp không đủ điều kiện phát hành ra công chúng như bị thua lỗ, mất vốn, thậm chí có nguy cơ phá sản, nghĩa là mức độ rủi ro rất cao, cần những đối tác đủ khả năng chấp nhận rủi ro đó...

Tuy nhiên phát hành riêng lẻ cũng đã từng bị lạm dụng. Bởi vì quy định liên quan đến phát hành riêng lẻ ít ràng buộc hơn so với phát hành đại chúng nên việc lựa chọn một số "nhà đầu tư" để thực hiện giao dịch sau đó hết hạn nắm giữ lại bán thẳng ra thị trường thu lời thậm chí còn chắc ăn hơn là chào bán ra đại chúng.

Cơ quan quản lý thị trường chứng khoán đã từng nhận được những hồ sơ nhà đầu tư tham gia mua cổ phần phát hành riêng lẻ là những ông bà trên 70 tuổi với lịch sử nghề nghiệp không liên quan, những thanh niên vừa đủ tuổi cầm chứng minh thư, những công ty vốn nhỏ xíu chẳng liên quan gì tới ngành nghề kinh doanh của doanh nghiệp phát hành. Đó chắc chắn là các đợt phát hành riêng lẻ có "mùi".

Chính vì vậy dự thảo lần này quy định rõ đối tượng tham gia đợt chào bán chứng khoán riêng lẻ là nhà đầu tư chiến lược và nhà đầu tư chuyên nghiệp. Quy định về nhà đầu tư chuyên nghiệp cũng ghi rõ, đó là các ngân hàng, công ty tài chính, công ty bảo hiểm, công ty chứng khoán, công ty quản lý quỹ, công ty đầu tư chứng khoán, quỹ đầu tư chứng khoán, doanh nghiệp có vốn điều lệ trên 1.000 tỷ đồng và đã niêm yết tối thiểu 2 năm.

Đối với cá nhân, đó là những người có chứng chỉ hành nghề kinh doanh chứng khoán, cá nhân  có kinh nghiệm đầu tư chứng khoán tối thiểu 2 năm và có giá trị giao dịch chứng khoán  bình  quân  hàng  tháng  tối thiểu 2 tỷ đồng hoặc nắm giữ danh mục chứng khoán  niêm yết  có giá trị tối thiểu 5 tỷ đồng trong 12 tháng gần nhất.

Chống giao dịch nội gián: Mở rộng ra cả "dâu", "rể"

Minh bạch hóa giao dịch của các cá nhân, tổ chức có lợi thế thông tin là quá trình trường kỳ chống giao dịch nội gián trên thị trường chứng khoán. Khái niệm "người có liên quan", đối tượng phải công bố thông tin được mở rộng qua mỗi kỳ sửa đổi khung pháp lý của thị trường.

Thực tế là các giao dịch nội gián ngày càng tinh vi, không còn sử dụng nhiều đối tượng trong tầm ngắm của cơ quan giám sát. Tuy vậy về tình thần của Luật, chưa lần nào các quy định về đối tượng công bố thông tin, khái niệm "người có liên quan" lại rộng như lần này.

Dự thảo Luật mới đã mở rộng diện "người có liên quan" sang cả con dâu, con rể, anh chị em dâu rể của một cá nhân. Đặc biệt với dạng quan hệ kiểm soát lẫn nhau, "người có liên quan" bao gồm cả doanh nghiệp và người sở hữu trên 10% số cổ phiếu lưu hành có quyền biểu quyết hoặc vốn góp; quỹ và người sở hữu trên mười 10% chứng chỉ quỹ của quỹ đó; Người mà trong mối quan hệ với người khác trực tiếp, gián tiếp kiểm  soát hoặc bị kiểm soát bởi người đó hoặc cùng với người đó chịu chung một sự kiểm soát; Người  nội  bộ  của  công  ty  mẹ,  cá  nhân  hoặc  tổ  chức  có  thẩm  quyền  bổ nhiệm những người này trong mối quan hệ với công ty con.

Ngoài ra, điều khoản dẫn chiếu theo Luật Doanh nghiệp còn bổ sung thêm người hoặc nhóm người có khả năng chi phối việc ra quyết định, hoạt động của doanh nghiệp đó thông qua cơ quan quản lý doanh nghiệp; Vợ, chồng, cha đẻ, cha nuôi, mẹ đẻ, mẹ nuôi, con đẻ, con nuôi, anh ruột, chị ruột, em ruột, anh rể, em rể, chị dâu, em dâu của người quản lý công ty hoặc của nhân viên, cổ đông sở hữu phần vốn góp hay cổ phần chi phối; Nhóm người thỏa thuận cùng phối hợp để thâu tóm phần vốn góp, cổ phần hoặc lợi ích ở công ty hoặc để chi phối việc ra quyết định của công ty.