Vấn đề thực sự của Trung Quốc nằm ở đâu?

“Tôi không thông minh đến mức có thể hiểu được toàn bộ hành vi của “Ngài thị trường”* – và cũng không ngu ngốc đến mức tin rằng mình có thể làm được điều đó. Nhưng chắc chắn rằng sức khỏe của “Ngài thị trường” đang rất yếu ớt. Đằng sau sự ốm yếu đó dường như là những lo ngại về Trung Quốc. Liệu “Ngài thị trường” có đúng khi lo âu hay không? Ngắn gọn mà nói, thì câu trả lời là có. Đó là lời nhận định của Martin Wolf, cây bút kỳ cựu của tờ Financial Times.

Chúng ta cần phải phân biệt được giữa những gì đáng lo lắng và những gì không đáng. Sự giảm điểm của TTCK Trung Quốc (tâm điểm của báo chí thế giới trong thời gian gần đây) thực ra lại không quá đáng ngại. Điều đáng lo lắng ở đây là những nhiệm vụ đang thách thức các nhà chức trách Trung Quốc, trước mắt là phải cải thiện sự bất lực rõ ràng trong việc đối phó với bong bóng trên TTCK.

Trung Quốc là khởi nguồn cho những bất ổn trên thị trường chứng khoán toàn cầu. Kể từ lần đạt đỉnh vào 12/6 cho tới 25/8 vừa qua, chỉ số Shanghai Composite đã giảm mạnh 43%, tương đương 5 nghìn tỷ USD giá trị vốn hóa thị trường đã bị quét sạch. Mặc dù vậy, nếu so với đầu năm 2014, thị trường chứng khoán Trung Quốc cũng đã kịp tăng trưởng 50%. Sự đổ vỡ của bong bóng thứ hai trên thị trường chứng khoán Trung Quốc chỉ trong một thập kỷ qua vẫn chưa có dấu hiệu ngừng lại.

Thị trường Trung Quốc không giống như những thị trường thông thường, thậm chí là vô cùng khác biệt. TTCK nước này bị xem như một sòng bạc mà mỗi “người chơi” trong đó hy vọng sẽ tìm ra được một kẻ “ngốc” hơn mình để trút đi số cổ phiếu - đang được định giá quá mức của họ trước khi quá muộn. Một thị trường như vậy nhất định là một thị trường cực kỳ bất ổn định. Tuy vậy, những bất ổn đó trên TTCK Trung Quốc lại không nói lên điều gì nhiều về nền kinh tế lớn thứ 2 thế giới.

Tuy nhiên, các sự kiện gần đây trên thị trường Trung Quốc có ý nghĩa rộng lớn hơn với ít nhất 2 điều. Thứ nhất, các nhà chức trách Trung Quốc đã quyết định đặt cược những nguồn lực lớn và thậm chí cả quyền lực chính trị của họ vào nỗ lực ngăn chặn sự đổ vỡ của bong bóng TTCK. Thứ 2, họ buộc phải làm như vậy trước áp lực từ sự lo ngại về mức độ tăng trưởng của nền kinh tế. Nếu sự lo lắng đã lớn đến mức khiến chính phủ Trung Quốc phải bấu víu vào một hy vọng vô ích như vậy, thì phần còn lại của thế giới – chúng ta rõ ràng cũng không thể ngồi yên vì điều đó nghĩa là có điều gì đó cực kỳ tồi tệ còn đang bị che giấu.

Đây không phải là động thái duy nhất của các nhà chức trách Trung Quốc khiến cho các thị trường tài chính có lý do để mà lo lắng. Một động thái khác đó là quyết định phá giá đồng Nhân Dân Tệ hôm 11/8. Đằng sau quyết định này có nhiều toan tính.

Trước tiên, các nhà chức trách Trung Quốc muốn có thêm dư địa để cắt giảm lãi suất, đúng như họ đã làm hôm 25/8. Tuy nhiên, đáng chú ý hơn là động thái này thể hiện lo ngại về sức khỏe nền kinh tế. Một số người cũng cho rằng Bắc Kinh đang tìm kiếm một sự hồi sinh cho tăng trưởng kinh tế dựa vào xuất khẩu. Tuy nhiên, theo Martin Wolf, suy luận này không hợp lý lắm vì tác động đến toàn cầu là rất lớn. Dẫu vậy, chí ít vì vẫn nên lo lắng về khả năng gây bất ổn cho thị trường tài chính quốc tế.

Suy đoán cuối cùng là Trung Quốc đang chuẩn bị để giảm thiểu rủi ro từ dòng vốn tháo chạy. Trung Quốc nới sẵn biên độ - nới rộng hơn kiểm soát vốn trên tài khoản vãng lai – tài khoản vốn nhằm tránh những áp lực, cú sốc bất ngờ khi dòng vốn đầu tư bị rút ra tăng mạnh. Nếu vậy, Mỹ sẽ bị “gậy ông đập lưng ông” vì Washington đã và đang tìm cách vận động chính phủ Trung Quốc không được phép can thiệp vào giá trị đồng Nhân Dân Tệ, và hãy cho phép tự do hóa dòng vốn – nới lỏng kiểm soát tài khoản vốn ra vào Trung Quốc. Điều này có thể khiến Mỹ phải chịu những thiệt hại trong ngắn hạn từ một đồng Nhân Dân Tệ đang suy yếu.

Các sự kiện gần đây cần phải được nhìn nhận, đánh giá với mức độ quan ngại sâu sắc hơn. Câu hỏi đặt ra là liệu các nhà chức trách Trung Quốc có thể và sẽ đảm bảo được một sự chuyển đổi từ nền kinh tế tăng trưởng dựa vào đầu tư – sản xuất công nghiệp sang nền kinh tế tiêu dùng – dịch vụ trong khi vẫn phải duy trì được lực cầu như hiện nay hay không? Nếu họ có thể, nền kinh tế cũng sẽ duy trì được tăng trưởng khoảng 6% – 7%. Còn nếu không thể, những bất ổn về kinh tế và chính trị sẽ trở thành mối đe dọa lớn.

Rõ ràng là giờ đây, tăng trưởng của nền kinh tế Trung Quốc đã chậm lại và cả trong những năm sắp tới, mặc dù các nhà kinh tế học vẫn chưa thống nhất về mức độ cũng như độ dài của quá trình này. GDP năm 2010 đạt 13.,% nhưng đến năm 2013 chỉ đạt 7,7%, năm 2014 đạt 7,4%, 6 tháng đầu năm 2015 đạt 7%, dự kiến cả năm 2015 sẽ chỉ đạt 6,8%. Trong tháng 7 vừa qua, mọi chỉ số về kinh tế đều cho thấy nền kinh tế của nước này giảm nhiều hơn dự báo và có thể đang lâm vào tình trạng giảm phát.

Đà giảm tốc này của kinh tế Trung Quốc trong giai đoạn tăng trưởng "bình thường hóa – sau thời kỳ tăng trưởng nóng" không phải là một thảm họa, đơn giản là bước vào một giai đoạn mới của sự phát triển. Nhưng Consensus Economics đã làm một phép tổng hợp các con số khác nhau dự báo tăng trưởng GDP của Trung Quốc. Giá trị trung bình của các dự báo thay thế này cho thấy tăng trưởng dự kiến chỉ đạt 5,3% từ giờ đến hết năm 2015 mà thôi.

Theo các số liệu chính thức, đầu tư ròng năm 2014 chiếm 44% GDP Trung Quốc. Các số liệu về đầu tư thường có độ chính xác cao hơn so với những số liệu về GDP. Nhưng liệu đó có mang lại ý nghĩa gì không khi một nền kinh tế đầu tư đến 44% GDP nhưng chỉ mang lại tăng trưởng ở mức 5%? Những con số này cho thấy tỷ suất lợi nhuận cận biên (mức lợi nhuận tăng thêm khi tăng thêm 1 đơn vị hàng hóa được sản xuất ra để bán) là cực thấp, nếu không muốn nói là âm.

Nếu vậy, có thể dẫn tới việc đầu tư bị suy giảm đi đáng kể. Nhưng giảm đầu tư không có nghĩa là hạ thấp mức tăng trưởng tiềm năng, miễn là những khoản đầu tư bị cắt giảm là những khoản đầu tư lãng phí thì hiệu suất đầu tư sẽ tăng trở lại. Mặc dù vậy, tổng cầu sẽ giảm nghiêm trọng. Tất cả mọi thứ mà chính quyền Trung Quốc đã và đang làm chỉ càng chứng tỏ rằng họ đang lo lắng về một sự suy giảm trong tổng cầu.

Lo ngại về một mức tổng cầu yếu không phải là một vấn đề mới. Nó đã trở thành một mối quan tâm lớn kể từ cuộc khủng hoảng tài chính phương Tây, điều cũng đang làm tổn hại nhu cầu đối với hàng hóa xuất khẩu của Trung Quốc. Đây là lý do tại sao Trung Quốc sau đó bắt tay vào việc xây dựng một nền kinh tế tăng trưởng dựa trên sự bùng nổ của các khoản đầu tư được tài trợ bằng nguồn vốn đi vay. Đáng chú ý (và cũng đáng lo ngại), tỷ lệ đầu tư trong GDP tăng chỉ là do sự sụt giảm của tổng sản phầm quốc nội (GDP) tiềm năng chứ không phải do đầu tư tăng. Và đây rõ ràng không phải là một sự kết hợp bền vững trong dài hạn.

Chính quyền Trung Quốc sẽ phải đau đầu với ba vấn đề kinh tế rất lớn hiện tại. Việc đầu tiên là làm sạch những hậu quả để lại do tăng trưởng quá nóng trong suốt nhiều thập kỷ qua mà phải làm sao để tránh được một cuộc khủng hoảng trên các thị trường tài chính của mình. Việc thứ hai là tái cấu trúc lại nền kinh tế phụ thuộc nhiều vào tiêu dùng tư nhân và những dự án đầu tư công có hiệu quả cao, đồng thời bớt lệ thuộc vào mức độ cao bất thường của các khoản đầu tư (gồm có cả các khoản đầu tư công lãng phí, dàn trải chỉ để mục đích kích cầu). Thứ ba là đạt được cả hai mục tiêu trên mà vẫn duy trì tốc độ tăng trưởng của tổng cầu.

Sở dĩ những sự kiện gần đây rất đáng quan tâm bởi chúng cho thấy một điều là các nhà chức trách Trung Quốc vẫn chưa tìm ra phương pháp tối ưu để hài hòa được cả 3 mục tiêu trên. Tệ hơn, các phương pháp mà chính phủ Trung Quốc đã thử nghiệm trong suốt 7 năm qua chỉ làm cho tình trạng tồi tệ hơn.

Có lẽ, “Ngài thị trường” hoàn toàn nắm được sự khó khăn mà Trung Quốc đang phải trải qua, và những lựa chọn của Trung Quốc rất có thể sẽ làm trầm trọng thêm những bất ổn tại đất nước này. Chúng bao gồm phá giá đồng tiền, hạ lãi suất xuống mức cực thấp (trong bối cảnh của kinh tế Trung Quốc) và thậm chí là tung ra các gói nới lỏng định lượng. Nếu trường hợp này xảy ra, người ta sẽ có xu hướng thắt chặt túi tiền, đẩy lượng tiền tiết kiệm của toàn cầu ngày càng lên cao và tất yếu là lượng lớn tiền này không được chảy vào nền kinh tế thông qua các kênh tiêu dùng, đầu tư. Và điều đó sẽ ảnh hưởng đến tất cả mọi người chứ không còn chỉ là Trung Quốc nữa.

* Cha đẻ của trường phái "đầu tư giá trị" Benjamin Graham đã ví von TTCK là “Ngài thị trường”. Mỗi ngày Ông ta đều gõ cửa và đưa ra một mức giá. “Ngài thị trường” là một người phi lý trí cực đoan: khi Ông ta bi quan, Ông ta sẽ đưa ra mức giá thấp kỷ lục; khi lạc quan, Ông ta sẽ chào mua với mức giá cao ngất trời. Graham cho rằng nhà đầu tư hoàn toàn có thể phớt lờ “Ngài thị trường”, thậm chí có thể lợi dụng Ông ta và kiếm tiền từ sự ngớ ngẩn của Ngài thị trường chứ không nên nhập bọn cùng ông ta. Tốt nhất, nhà đầu tư nên chú ý vào tình hình hoạt động của công ty và cổ tức nhận được, thay vì quá quan tâm đến những hành động bất thường của Ngài Thị Trường.