Công ty chứng khoán: Bế tắc tự doanh

I. Mua dưới sàn, bán trên sàn

Năm 2009, các CTCK đã tích cực tìm doanh nghiệp (DN) chưa niêm yết để tư vấn rồi mua CP giá rẻ, chờ khi lên sàn sẽ hiện thực hóa lợi nhuận. Nhưng từ đầu năm 2010, hầu hết CTCK lựa chọn chiến thuật này đã rơi vào tình trạng thua nhiều hơn thắng.

DIG (DIC Corp) và CSM (Casumina) là 2 trong số những mã CP chào sàn thành công nhất trong năm 2009. DIG xuất hiện tại HOSE vào cuối tháng 8 với giá 5.5, chỉ sau 1 tháng đã leo lên mức đỉnh 15.0.

Cùng khoảng thời gian này, CSM cũng lên sàn với giá khởi điểm 4.2 và tăng lên đến gần 14.0 không lâu sau đó. Thành công của DIG và CSM nhờ vào nhiều yếu tố. Thời điểm hai mã CP này lên sàn, TTCK vẫn đang có diễn biến thuận lợi.

Đây là những “ông lớn” thực sự trong ngành bất động sản (DIC Corp) và công nghiệp cao su (Casumina). Cả 2 đã chọn mức giá chào sàn thấp. Lúc đó, EPS 9 tháng của DIG tương đương 6.500 đồng/CP, P/E tính theo giá chào sàn chưa đến 8 lần, trong khi rất nhiều CP BĐS lúc đó có P/E từ 15-20 lần.

Nhìn lại những DN chào sàn trong năm 2010, không nhiều DN đạt tầm vóc như DIC Corp và CSM. OGC (Tập đoàn Đại Dương) có thể xem là trường hợp hiếm hoi thành công, nhưng diễn biến của CP này khiến nhiều NĐT “đau tim” chứ không có kiểu “lên thẳng” như năm ngoái. 3 yếu tố vừa nêu, trong một chừng mực nào đó, đã không thể xuất hiện cùng lúc trong năm 2010 này, nên chiến thuật săn CP dưới sàn để lên sàn xả hàng của các CTCK thất bại là điều dễ hiểu.

Đầu tháng 9 vừa qua, một DN lớn trong ngành vận tải biển đã chào sàn với giá 1.8. Theo đánh giá của một số chuyên viên phân tích ngành vận tải biển, mức giá này được xem là rẻ, vì khi đó thị trường chung diễn biến không thuận lợi và ngành vận tải biển cũng đang gặp khó khăn.

Trước đó, một CTCK lớn đã ra tay gom CP này với giá bình quân 1.8 và chắc mẩm đây là “giá tốt”. Nhưng với việc giá gom mua bằng với giá chào sàn, rõ ràng CTCK này rất khó có lời, nếu không muốn nói bị lỗ, vì một tổ chức lớn muốn xả hàng sẽ không hề đơn giản.

Mấu chốt ở đây chính là các CTCK đã không thể dự báo được tình hình của thị trường trong khoảng thời gian mình mua CP cho đến khi lên sàn. Quản trị rủi ro kém, dự báo yếu, thua lỗ là điều không thể tránh khỏi. Trong năm 2009 đã có khá nhiều CTCK huênh hoang về khả năng tư vấn niêm yết CP của mình, hễ CP nào mình “làm” là sẽ “lên", nhưng giờ đây không ít CTCK đã phải lãnh quả đắng về sản phẩm của mình.

Sẽ không quá lời nếu nói rằng một số CTCK mua CP dưới sàn rồi chờ lên sàn bán thành công trong năm 2009 chủ yếu gặp “hên” nhiều hơn là “hay”.

Đua xả hàng cắt lỗ

Đầu tháng 7 vừa qua, một DN ngành đường đã chào sàn dưới sự tư vấn của một CTCK thuộc ngân hàng lớn. Được biết, một nhóm cổ đông lớn thay vì đợi CP lên sàn mới ra hàng, nay đã chủ động ra hàng trước từ dưới sàn. những cổ đông này đi tìm NĐT VIP, người môi giới có uy tín trên thị trường OTC để nhờ làm đại lý phân phối lô lớn và sau đó chiết khấu lại 5% trên tổng giá trị giao dịch.

Trường hợp tương tự là một DN sản xuất tôn khá có tên tuổi chào sàn vào đầu tháng 6. Trước khi lên sàn, một CTCK là thành viên HĐQT của công ty này đã bán hết sạch CP. Điều này rõ ràng không tốt, vì đứng trên cương vị là cổ đông lớn, sau khi ra hàng thì “trách nhiệm” cũng hết, như vậy NĐT khó có thể kỳ vọng CP sẽ được đánh lên.

Trong khi đó, NĐT cho dù mua được CP giá tốt, cũng không biết khi nào mới lên giá để bán. Ngoài ra, việc CTCK “ăn non” cũng phần nào gây ra cảm giác bỏ chạy quá sớm hoặc đem cục nợ của mình gán sang người khác.

Có thể nói khi chiến thuật mua dưới sàn, bán trên sàn của các CTCK đã bị lộ, tất cả đều muốn xả hàng trong thời gian sớm nhất, điều này tạo ra sức ép lên giá CP. Nguy cơ cả NĐT lẫn CTCK cùng nhau xả hàng là điều tất yếu.

Một yếu tố nữa cũng tạo nên sức ép xả hàng cho các CTCK là chính sách ưu đãi cho CBCNV mua CP. Thông thường, khi CTCK ký kết hợp đồng tư vấn niêm yết, hay tái cấu trúc với DN, sẽ có thêm thỏa thuận bộ phận tự doanh mua CP.

Bên cạnh đó, một số “sếp” của các CTCK cũng tiến hành mua vào cho cá nhân, có người sau khi mua “chẻ” ra một ít bán cho anh em. Trong điều kiện thị trường thuận lợi, rõ ràng đây là giải pháp lợi cả đôi đường vì DN vừa bán được CP, vừa có mối quan hệ tốt với CTCK. Các “sếp” vừa đem về hợp đồng tư vấn cho công ty, lại vừa được tiếng thương lính vì đã cho nhân viên mua CP.

Nhưng khi thị trường không thuận lợi, ai cũng muốn rút chạy, giải pháp đó sẽ trở thành thảm họa. Không chỉ bộ phận tự doanh của CTCK bán ra, mà ngay cả nhân viên trong chính CTCK cũng tìm mọi cách để xả hàng sớm.

Cũng cần phải nói thêm về một chất xúc tác khiến quá trình xả hàng giữa nhân viên và bộ phận tự doanh của các CTCK diễn ra quyết liệt hơn, chính là vì CTCK đã cho nhân viên sử dụng đòn bẩy tài chính với tỷ lệ quá “khủng”.

Cách đây chưa lâu, một DN trong ngành dược chào sàn với giá 7.2, theo nhiều tin đồn, bộ phận tự doanh của một CTCK đã ôm một lô lớn CP này với giá 6.8. Bên cạnh đó, nhân viên của CTCK này còn được ưu đãi mua vào với giá 7.1, trong đó được vay 5.0. Rốt cuộc thị trường không thuận lợi, CP này đã không thể tăng như kỳ vọng, cả CTCK lẫn các nhân viên đều rơi vào thế bán cũng dở, không bán cũng không xong.

Trong trường hợp này, cả CTCK và nhân viên đều khá “may” vì CP mặc dù giảm giá, nhưng chỉ giảm nhẹ.

Có thể nói chiến thuật hữu hiệu của các CTCK cách đây một năm đã thất bại hoàn toàn. Nhiều CTCK hiện đang quay trở lại đầu tư giá trị, nhưng thực chất để có thể đầu tư giá trị đúng nghĩa là việc không hề đơn giản.

II. Đầu tư giá trị và những rào cản

Sau khi thất bại với những cách đầu tư mang tính chất ăn xổi, nhiều CTCK đang rục rịch quay trở lại với cách đầu tư giá trị, dài hạn và căn cơ hơn. Nhưng từ kỳ vọng đến thực tế, từ dự định đến triển khai đã gặp không ít rào cản, cả chủ quan lẫn khách quan.

Rào cản thị trường

Đầu tư giá trị là lựa chọn những CP có nền tảng cơ bản tốt, có tiềm năng trong dài hạn đang được thị trường định giá thấp để mua vào và nắm giữ trong dài hạn, nhưng đòi hỏi thời gian, công sức và trí tuệ rất nhiều. Nếu xét trên những tiêu chí này, tìm ra các thương vụ đầu tư giá trị của các CTCK trong những năm vừa qua chẳng khác nào “mò kim đáy bể”.

Nửa đầu tháng 7 vừa rồi, CP C. thuộc ngành BĐS đã tăng giá mạnh từ 3.0 lên 4.0, đây là một CP được đánh giá tốt vì có quỹ đất khá dồi dào và các chỉ số định giá cũng hấp dẫn. Bên cạnh đó một quỹ có thế mạnh trong đầu tư các doanh nghiệp (DN) trong ngành BĐS cũng sở hữu một khối lượng lớn CP C.

Sau khi tạo đỉnh 4.0, CP C. đã điều chỉnh giảm và quay trở lại vùng giá 2.8-3.0 vào giữa tháng 8. Có tin đồn một CTCK thuộc top 10 có thế mạnh trong mảng nghiên cứu và phân tích, đã tiến hành mua vào CP C. với giá 2.9, nhưng không lâu sau đó CP C. lại tiếp tục rớt mạnh xuống còn 2.3 nên CTCK đó bị lỗ nặng.

Sau đó CP C. có tăng lên được vài phiên nhưng cũng chỉ đến hơn 2.7 là dừng và hiện chỉ còn hơn 2.0. Như đã nói ở trên, nhìn chung CP C. là một mã được nhiều CTCK đánh giá cao, thậm chí còn có cả tin đồn về việc sẽ có một khoản lợi nhuận “khủng” trong năm 2011.

Như vậy, CTCP đó đã phần nào chọn đúng mục tiêu nhưng lại không lường được diễn biến của thị trường chung không thuận lợi trong tháng 8 nên đã thua lỗ.

Rào cản DN

Thương vụ kể trên cũng là điển hình cho xu hướng đầu tư giá trị “nửa mùa” của các CTCK hiện nay. Theo đó, các CTCK chọn những DN “được được” rồi tiến hành mua CP, sau đó bắt tay với lãnh đạo DN để bàn cách công bố thông tin tốt, rồi đánh CP tăng mạnh, dụ NĐT vô rồi xả.

Khi được hỏi “giá trị” nằm ở chỗ nào, một người trong cuộc đã trả lời “giá trị” nằm ở chỗ DN cũng “được được” chứ không phải là DN không tên tuổi, nên NĐT cũng an tâm hơn.

Tại sao các CTCK lại chỉ chọn DN “được được” mà không phải DN tốt? Lý do khá đơn giản, hiện tại các DN kinh doanh ổn định, có thương hiệu thường không muốn đánh bóng mình bằng việc tạo sóng CP.

Tổng giám đốc một công ty trong ngành thép chia sẻ, ông thường nhắc nhở nhân viên của mình nên tạo thói quen khi CP xuống nên mua một ít, CP lên lại thì bán ra, điều này giúp cho nhân viên có thêm chút ít thu nhập, còn CP của công ty cũng duy trì được sự ổn định.

Thành viên của một đội lái đã chia sẻ, DN càng làm ăn “lôm côm” bao nhiêu càng dễ mua CP và đẩy lên bấy nhiêu. Trường hợp khác, DN có nền tảng tốt, làm ăn tốt thật, nhưng lại ảo tưởng về tiềm năng của mình nên đưa ra các điều kiện hết sức oái ăm dành cho CTCK và hét giá CP quá cao.

Năm ngoái, tổng giám đốc của một DN sản xuất tôn đã tuyên bố với một số CTCK muốn mua CP trong đợt phát hành riêng lẻ rằng nếu có ý định mua dưới 6.0 thì đừng nói chuyện. Theo nhiều phương pháp định giá, 6.0 là mức giá quá cao, kể cả trong ngắn lẫn dài hạn.

Rào cản thời gian

Khi xác định đầu tư trung hạn hoặc dài hạn thì thời gian mua vào và nắm giữ CP sẽ phải hơn 1 năm. Nhưng khác với các quỹ đầu tư, CTCK là một DN nên cũng có năm tài chính của mình, và như vậy cũng phải chịu sức ép về lợi nhuận, cổ tức không nhỏ.

Đặt trường hợp CTCK A. đang nắm giữ CP X. được đánh giá rất tốt, có nền tảng kinh doanh ổn định, nhưng do thị trường chung không thuận lợi nên CP X. giảm giá, KQKD của CTCK A. cũng có thể bị ảnh hưởng. Lúc này lãnh đạo CTCK A. không thể đứng trước ĐHCĐ nói rằng “X. là CP tốt, chúng tôi chỉ “xui” vì thị trường không thuận lợi”.

Như vậy dưới áp lực chốt sổ, định giá lại danh mục đầu tư vào cuối năm, chiến thuật dài hạn rất dễ bị thay đổi thành ngắn hạn.

Hiện tại, một xu hướng đang được các CTCK nhắm tới là thành lập hẳn một công ty quản lý quỹ để có thời hạn, chiến lược đầu tư rõ ràng hơn. Nhưng cũng cần nói thêm hàng năm quỹ cũng tiến hành chốt NAV (giá trị tài sản ròng), nên nếu có thua lỗ CTCK cũng phải chịu ảnh hưởng, mà ở đây lại là ảnh hưởng kép.

Bởi vì đã lập ra công ty quản lý quỹ, ngoài chuyện quản lý tiền cho CTCK, còn có thêm việc huy động và quản lý tiền cho các NĐT khác nữa. Ở đây, nếu muốn giữ NAV của mình, các quỹ có thể dùng nhiều cách khác nhau để “bùa chú”, nhưng che mắt được các cổ đông là điều không đơn giản.

Chính vì vậy, khi quỹ hoạt động không thành công, CTCK vừa bị mất tiền, lại vừa mất tiếng. Thực tế cho thấy mô hình CTCK lập ra công ty quản lý quỹ không phải bây giờ mới được đề cập, nhưng cũng chỉ có rất ít CTCK thực hiện trong khi hiệu quả lại là một dấu hỏi lớn.

Nói đi cũng phải nói lại, nhiều NĐT hiện thời bày tỏ quan điểm muốn CTCK đầu tư bài bản, nhưng lại đòi hỏi lợi nhuận phải cao trong tức khắc - đó là điều không tưởng.

Như vậy, các CTCK đang chuyển hướng từ đầu tư “chụp giật” sang giá trị sẽ phải tái cấu trúc rồi sau đó mới có thể chỉnh đốn chiến lược của mình, như vậy sẽ mất một khoảng thời gian không nhỏ. Hệ quả phải chịu là lợi nhuận thấp, CP có thể bị ghẻ lạnh, nhưng đó là điều CTCK phải chấp nhận để có thể làm mới mình.

Theo Đại Ngàn – Phi Long
Sài Gòn Giải Phóng